銀河證券-房地產行業穩增長系列報告之一：探究預售資金監管糾偏的預期影響-220218

　　預售資金監管全國無統一標準，目前主要有三種模式。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】預售資金監管的現行政策可追溯到1994年出臺的《城市商品房預售管理辦法》，其允許各地區因城施策，目前主要有三種提取方式：1）部分城市將資金監管額度規定為預收款總額的10%~40%；2）部分城市規定在工程造價的基礎上按照一定比例上??；3）還有部分城市將預售資金監管額度規定為以每平米建造成本為基準。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）

　　“一城一策”地方自主性強，21年下半年開始監管趨嚴。不同地區預售資金監管的方式差別較大，由此帶來部分城市存在監管細則不明確、提取基數和提取比例過高、提取節奏較慢等問題。自2021年下半年以來，?？⒐?、保交付的背景下，預售資金監管明顯趨嚴，在融資需求難以得到滿足的情況下，進一步加大了企業的資金壓力。

　　預售資金監管由“一城一策”向全國統一化轉變。由于具體細則尚未公布，從媒體報道中我們可以總結出監管辦法調整的幾個重點：1）監管辦法由“一城一策”變為全國統一標準，由于各地的監管模式不一，在進行調整之后，所受影響程度不同，之前過度監管的資金將得到釋放；2）“?？⒐?、保交付”還是首要任務，本次監管辦法的調整規范是對之前監管問題的糾偏，而不是全面放松，對政策調整效果還需理性看待；3）監管模式規范之后，之前監管額度受限額度較大的部分民企的資金壓力將得以緩解。

　　基于總量和公司角度，對新監管辦法預期影響的測算。從總量上看，監管辦法在三種模式下帶來的最大資金增量為20%左右，全國監管辦法的規范在一定程度上有助于緩解企業資金緊張的難題，不過通過測算得到的最大資金釋放量，未必等于實際執行中帶來的資金增量。從公司層面看，通過可測算的“有息負債扣除預收減應付后的負債權益比”來近似衡量“三道紅線”中的“凈負債率”，三種比例下，民企資產負債表改善幅度最大，監管比例為10%的情況下，央企、地方國企及混合所有制企業、民營企業調整后的負債權益比均達到了1以下。

　　投資建議：目前基本面仍處于下行途中，景氣度處于歷史最差，在“穩增長”主線下，政策博弈預期不斷增強，行情演繹路徑逐漸清晰，在政策寬松初期，市場首先尋找確定性，即邏輯順暢的央國企，隨著政策不斷演繹，市場逐步從分歧走向共識，行情從央國企向民企和物管公司過渡，我們認為一、二季度央、民、物企均有機會。目前行業政策支持從供給側向需求側逐步過渡，預售資金監管調整是“穩增長”的開端，各地“因城施策”從公積金貸款放松到商貸放松，政策寬松范圍逐步擴散。后續繼續關注兩會前后的政策落地、首批集中供地及房企收并購情況。建議關注優質住宅開發行業龍頭股：萬科A（000002）、保利地產（600048）、金地集團（600383）、招商蛇口（001979）、新城控股（601155）、金科股份（000656）；建議關注優質物業管理公司：招商積余（001914）、旭輝永升服務（1995.HK）、金科服務（9666.HK）、新大正（002968）。

　　風險提示：政策推行不及預期、銷售下滑超預期的風險。